投资是一件复杂又困难的事。站在当下的市场行情下，哪类基金更适合自己?哪类基金更符合当下行情?买基金有哪些问题是不能忽视的?怎样的基金才是好基金?基金投资有哪些小技巧?面对市场上4000多只风格迥异的基金，我们该如何选择?

3月27日，好买基金研究中心总监曾令华做客《中国基金报》粉丝交流群，与大家分享他专注基金研究十多年以来的经验和总结，让大家在买基金这件事情上，少一些烦恼，多一份从容。现基金君将文字实录分享给大家。

内容提要：

1.买短期排名最好和最差的基金是没有差别的，原因在于它们都是配置特别偏，在市场行情适合它的时候可能比较好，不适合就会比较差。

2.买基金最核心的地方是关注基金经理的能力，他到底采取什么方式来赚钱，而这种赚钱的方式长期以来是不是可靠，他有没有能力去把握住这种赚钱方式。

3.其实投资大概是赚三种钱：第一种是赚PB回归的钱，第二个是赚成长的钱，第三个钱就赚博弈的钱。就我的观察，第三类钱和第二类钱是很难赚的，特别是成长的钱，赚的很多的好像是博弈的钱。

4.择时只是概率问题，所以关注回撤意义不大，我比较倾向关注回撤多久之后能涨起来这种性价比的问题。

5.在买基金过程中，有很多看起来很简单的事，其实很难分得清楚。比如说到底是市场涨了还是某只基金涨了?所以，我认为还是选择基金经理，选一个基金经理，第一是信任，就是信得过他选股的逻辑和方式。第二是他的风格，能在你觉得他能够给你赚钱的时候，赚到钱了。

6.定投到底什么时候赎回很关键。我倾向是根据确定性的事实，或者自己的止盈止亏的策略作决定。

7.买基金还是建议做一个组合，哪怕只有1万块钱也可以买5到6只基金，这样在风格上有些分散，长期投资下来是能赚钱的。

8.进攻型的基金是单一行业的基金，保守基金的配置就是行业比较分散的基金，最好就是，行业分散的同时，个股是自下而上选择的。

9.沪深300是赚价值回归的钱，而中证500是看成长的钱。可能中证500看的时间需要更长一些，沪深300相对时间短一些。

10.次新股的逻辑就是交易，没有什么基本面支持，有人能赚钱，但都是赚博弈的钱。一个要比较敏感，第二个需要交易能力很强。

11.定投有两种，一种是纯粹的定投，一种是随涨跌定投。两种方式的收益与市场行情相关，我认为纯粹定投更为成熟和有效。

12.宽松货币政策的退出意味着对实体经济向好的确认，政策之所以宽松到收紧是因为*相信经济不会有大幅度的下滑。

13.港股的行情还没有走完，如果回升到均值的话，那应该还有30%到40%的涨幅。但需要一段时间来实现。

14.好的基金标准有三条。第一是一致性，第二是有效性，第三是稳定性。

一、如何买基金

问：现在很多销售平台，往往会把收益率最高最好的基金摆出来，而通常这些基金都已经到高位了。如果采取逆向策略，选择一些收益比较差的基金，会不会比较容易选到一些处于低点，有轮动切换机会的基金?

曾令华：这其实说到一个现实的问题，就是我们买基金到底看什么?如果我们看收益率选基金的话，根据我的研究感受，以一年的排名来看最好的基金和最差的基金是没有差别的，原因在于排名最好和排名最差的基金，实际上它们有个共同的特点就是配置特别偏。这种配置特别偏的基金，在市场行情适合它的时候可能比较好，不适合就会比较差。

所以，我不认为选一个最差的基金明年就一定会反转，实际上这和选最好的基金明年就会延续的逻辑一样。比如，在2012年以来的行情中，只要你买排名靠前的基金，那可能也是对的;你反着选，可能不是对的。所以，我倒觉得说，如果仅仅是看排名选基金的话，往往会把事情过于简单化。

这个市场的分类，可以从股票的角度来看，也可以从基金的角度看。如果我们选择了从基金的角度切入市场，我认为还是要去关注基金经理的能力，他到底采取什么方式来赚钱，而这种赚钱的方式长期以来是不是可靠，他有没有能力去把握住这种赚钱方式，这是买基金最核心的地方。

问：如果定投指数，选指数增强基金效果是否更好一些?

曾令华：我觉得选增强指数会好一点，实际上不管是沪深300还是中证500，都有一些增强指数的基金，分年度来看有些基金几乎五六年了，每年都战胜它的比较基准。

这可能与中国当下环境是有关系的，比如我们用经典的假说，中国市场不是一个强有效的市场，可能是一个比较弱有效的市场。这个假说最关键在于，这个弱有效的市场会维持多长时间?像增强指数现在是可以战胜指数的，往后看一段时间，我也不觉得增强的逻辑会反转。所以，我觉得增强指数是一个较好的选择。

增强的做法，一般来说它会在跟踪指数的80%的范围选择。还有20%可能在指数外选，同时在分红的处理、其他方面的技术手段上会做得更好。这种产品在国外是比较娴熟的，不像中国增强百分之八九这么夸张，可能增强一两个点。

我们换一个思路来讲，假如说要去做增强指数，不去买股票，实际上用股指期货也能做到很好的增强。因为，股指期货现在基差贴水年化大概17%左右。简单算一算，假如说我们认为它一段时间里每一期会回归，那相当于我用10%的仓位买股指期货，再加上90%的仓位买债券。这样增长效果可能会达到20%左右的水平。

问：定投基金有定额定期、不定额定期，根据涨跌进行调整金额，两种方式收益差距大吗?

曾令华：定投是一个比较成熟的形式。定投定期、不定额定期，根据涨跌进行调整等等概括一下就是两类，一种是比较死板的，每月规定时间和金额;另外一种相当于智能定投，随着涨跌来进行定投。它们的差距主要是和选择的市场行情有关。行情是什么样的，最后的结果就会不一样。回归到两个最基本的点，一个就是定投是为了赚取平均收益，因为你不希望承担一次性进入的风险，第二个要相信在市场上择时是没法获取超额收益的。基于这两点的考虑，最纯粹的定投方式可能也是一个最好的方式吧。

问：目前*在博鳌论坛表示“货币宽松政策已经快到周期尾声，要做好撤退工作”，请问这对股市和基金有何影响?

曾令华：事实上央行的货币政策在年前和年后都有收紧的动作，像逆回购、SLF等等都有上调，近期也有相关货币政策相关成本的上调。但是，我们可以观察到每次上调的幅度不是很大，10、20个BP。就是说它的边际是很小的，按照公式来算，货币成本的上升意味着PE的下降，从这个角度来说，对股市是不利的。

我觉得在估值体系中，比较经典的是价格等于估值乘以EPS(企业盈利)。从另外一个好的方面来讲，宽松货币政策的退出意味着对实体经济向好的确认，至少从政策来看，政策并不认为经济会有大幅度的下滑，才敢去从宽松到收紧。美国也是一样，实际上美国经济并没有因为加息往下跌，反而市场上涨了。当货币很宽松的时候，市场更多担心的是盈利能力不行。

货币周期对基金的影响我认为在加息的中后期才会显现，可能出现相对利空的表现;在前期，我认为反而是一种利好，是对目前的实体经济的肯定。所以，我觉得目前央行这种幅度很小的提高，10、20个BP缓慢提升的情形，实际上对股市的估值影响不大，相反是一种利好。

问：特朗普医改未获通过，美股上周走出断头铡走势。同时AH 股溢价走低，在这种形势下，不少公募扔大局加仓港股，请问现在如何判断港股年内走势，港股走势和哪些因素最密切相关?还有多少上升空间呢?

曾令华：目前一方面港股涨得很多，另一方面美股在横盘之后也出现了一定的下跌。至于说是断头铡的走势，我觉得还是相对夸张的说法，因为美股的下跌，很少你看见它没有跌到三个点的状态。当时推荐港股的根本的逻辑是什么?这些初心到底有没有变?推荐港股的逻辑最主要原因是便宜，这个便宜是什么?我们觉得港股很大可能是走PB回归的行情。在我们大力推进港股的时候，港股的PB是0.9倍，目前的PB大概是1.1倍，历史平均是1.5倍。从这方面来讲，我觉得港股的行情还没有走完，如果回升到均值的话，那应该还有30%到40%的涨幅，可能会需要一定的时间来实现这个目标。做投资，买基金，更需要注重的是方向问题。

我自己买基金也快10年了吧，对国内市场有较多的想法。我大概总结一下，其实投资大概是赚三种钱：

第一种是赚PB的钱，就是一块钱的东西，8毛钱卖了，但你只要确定，现在一块钱的东西不会变成8毛钱，那大概8毛钱还是会回到一块钱，赚这个钱。

第二个是赚成长的钱，就是可能是一个8毛的东西，但是它马上会涨，涨到两块钱，那现在你一块钱买的，未来你有机会两块钱就卖出去，这是赚成长的钱。

第三个钱就赚博弈的钱，博弈钱有什么呢?一个是情绪的高涨。另外一个，我发现很有意思的一个地方，就是说很多机会看起来是PB回归的钱，或者是成长的钱，但是其实是博弈的钱。

就我的观察，我认为第三类钱和第二类钱都是很难赚的，特别是成长的钱，赚的很多的好像是博弈的钱。

其实，你回过头来，像公募基金2015年买那么多成长股，你认为它是真正成长的钱还是博弈的钱?因为两三年过去了，很多企业可能并没有真正有很多成长，换句话说，成长是很难的。

那从这个角度，因为港股的大部分的上市企业还是在大陆，如果买到的产品时折价的，像中国的经济不会大幅地下挫，能够稳定在L型，这个时候我们还是有信心能够去持有，然后等待8毛钱变一块钱的机会。

问：如何评判一只基金的好坏，是更加关注历史资金曲线高低，还是关注资金曲线实现过程(回撤的控制)?

曾令华：我现在也在思考这些问题。其实像我们这种第三方销售机构来讲的话，其实有时候很矛盾，可能有些基金是好的，它的性价比很高，但是因为它的回撤比较大，而这个回撤很大程度上，是时间的函数吧。换句话说，回撤还是和行情有关系。

像去年来说，一个1月份以后发行的基金，可能之后没有回撤，但如果经过1月份的行情就可能有回撤了。假如说它是成立在2015年中，那2016年1月份也没回撤。但其实我也觉得，它也不能说明太大问题，只能说你这次就是看准了。择时这个事情，我一直认为只是概率问题。一个基金成立10年了，你择时了10次，每年给你择一次，你都择准了，那又说明什么呢?在统计上来讲，它是不显著的。所以我认为关注回撤意义不大，我比较倾向关注回撤多久之后能涨起来这种性价比的问题。如果性价比比较好的基金，我觉得是值得观察的。

在买基金过程中，有很多看起来很简单的事，其实很难分得清楚。比如说到底是市场涨了还是某只个基涨了?所以，我认为还是选择基金经理，我觉得选一个基金经理，第一个是信任，就是信得过他选股的逻辑和方式。第二就是他的风格，能在你觉得他能够给你赚钱的时候，赚到钱了，那这个基金它就是一个好基金。

一、如何买基金

问：现在很多销售平台，往往会把收益率最高最好的基金摆出来，而通常这些基金都已经到高位了。如果采取逆向策略，选择一些收益比较差的基金，会不会比较容易选到一些处于低点，有轮动切换机会的基金?

曾令华：这其实说到一个现实的问题，就是我们买基金到底看什么?如果我们看收益率选基金的话，根据我的研究感受，以一年的排名来看最好的基金和最差的基金是没有差别的，原因在于排名最好和排名最差的基金，实际上它们有个共同的特点就是配置特别偏。这种配置特别偏的基金，在市场行情适合它的时候可能比较好，不适合就会比较差。

所以，我不认为选一个最差的基金明年就一定会反转，实际上这和选最好的基金明年就会延续的逻辑一样。比如，在2012年以来的行情中，只要你买排名靠前的基金，那可能也是对的;你反着选，可能不是对的。所以，我倒觉得说，如果仅仅是看排名选基金的话，往往会把事情过于简单化。

这个市场的分类，可以从股票的角度来看，也可以从基金的角度看。如果我们选择了从基金的角度切入市场，我认为还是要去关注基金经理的能力，他到底采取什么方式来赚钱，而这种赚钱的方式长期以来是不是可靠，他有没有能力去把握住这种赚钱方式，这是买基金最核心的地方。

问：如果定投指数，选指数增强基金效果是否更好一些?

曾令华：我觉得选增强指数会好一点，实际上不管是沪深300还是中证500，都有一些增强指数的基金，分年度来看有些基金几乎五六年了，每年都战胜它的比较基准。

这可能与中国当下环境是有关系的，比如我们用经典的假说，中国市场不是一个强有效的市场，可能是一个比较弱有效的市场。这个假说最关键在于，这个弱有效的市场会维持多长时间?像增强指数现在是可以战胜指数的，往后看一段时间，我也不觉得增强的逻辑会反转。所以，我觉得增强指数是一个较好的选择。

增强的做法，一般来说它会在跟踪指数的80%的范围选择。还有20%可能在指数外选，同时在分红的处理、其他方面的技术手段上会做得更好。这种产品在国外是比较娴熟的，不像中国增强百分之八九这么夸张，可能增强一两个点。

我们换一个思路来讲，假如说要去做增强指数，不去买股票，实际上用股指期货也能做到很好的增强。因为，股指期货现在基差贴水年化大概17%左右。简单算一算，假如说我们认为它一段时间里每一期会回归，那相当于我用10%的仓位买股指期货，再加上90%的仓位买债券。这样增长效果可能会达到20%左右的水平。

问：定投基金有定额定期、不定额定期，根据涨跌进行调整金额，两种方式收益差距大吗?

曾令华：定投是一个比较成熟的形式。定投定期、不定额定期，根据涨跌进行调整等等概括一下就是两类，一种是比较死板的，每月规定时间和金额;另外一种相当于智能定投，随着涨跌来进行定投。它们的差距主要是和选择的市场行情有关。行情是什么样的，最后的结果就会不一样。回归到两个最基本的点，一个就是定投是为了赚取平均收益，因为你不希望承担一次性进入的风险，第二个要相信在市场上择时是没法获取超额收益的。基于这两点的考虑，最纯粹的定投方式可能也是一个最好的方式吧。

问：目前*在博鳌论坛表示“货币宽松政策已经快到周期尾声，要做好撤退工作”，请问这对股市和基金有何影响?

曾令华：事实上央行的货币政策在年前和年后都有收紧的动作，像逆回购、SLF等等都有上调，近期也有相关货币政策相关成本的上调。但是，我们可以观察到每次上调的幅度不是很大，10、20个BP。就是说它的边际是很小的，按照公式来算，货币成本的上升意味着PE的下降，从这个角度来说，对股市是不利的。

我觉得在估值体系中，比较经典的是价格等于估值乘以EPS(企业盈利)。从另外一个好的方面来讲，宽松货币政策的退出意味着对实体经济向好的确认，至少从政策来看，政策并不认为经济会有大幅度的下滑，才敢去从宽松到收紧。美国也是一样，实际上美国经济并没有因为加息往下跌，反而市场上涨了。当货币很宽松的时候，市场更多担心的是盈利能力不行。

货币周期对基金的影响我认为在加息的中后期才会显现，可能出现相对利空的表现;在前期，我认为反而是一种利好，是对目前的实体经济的肯定。所以，我觉得目前央行这种幅度很小的提高，10、20个BP缓慢提升的情形，实际上对股市的估值影响不大，相反是一种利好。

问：特朗普医改未获通过，美股上周走出断头铡走势。同时AH 股溢价走低，在这种形势下，不少公募扔大局加仓港股，请问现在如何判断港股年内走势，港股走势和哪些因素最密切相关?还有多少上升空间呢?

曾令华：目前一方面港股涨得很多，另一方面美股在横盘之后也出现了一定的下跌。至于说是断头铡的走势，我觉得还是相对夸张的说法，因为美股的下跌，很少你看见它没有跌到三个点的状态。当时推荐港股的根本的逻辑是什么?这些初心到底有没有变?推荐港股的逻辑最主要原因是便宜，这个便宜是什么?我们觉得港股很大可能是走PB回归的行情。在我们大力推进港股的时候，港股的PB是0.9倍，目前的PB大概是1.1倍，历史平均是1.5倍。从这方面来讲，我觉得港股的行情还没有走完，如果回升到均值的话，那应该还有30%到40%的涨幅，可能会需要一定的时间来实现这个目标。做投资，买基金，更需要注重的是方向问题。

我自己买基金也快10年了吧，对国内市场有较多的想法。我大概总结一下，其实投资大概是赚三种钱：

第一种是赚PB的钱，就是一块钱的东西，8毛钱卖了，但你只要确定，现在一块钱的东西不会变成8毛钱，那大概8毛钱还是会回到一块钱，赚这个钱。

第二个是赚成长的钱，就是可能是一个8毛的东西，但是它马上会涨，涨到两块钱，那现在你一块钱买的，未来你有机会两块钱就卖出去，这是赚成长的钱。

第三个钱就赚博弈的钱，博弈钱有什么呢?一个是情绪的高涨。另外一个，我发现很有意思的一个地方，就是说很多机会看起来是PB回归的钱，或者是成长的钱，但是其实是博弈的钱。

就我的观察，我认为第三类钱和第二类钱都是很难赚的，特别是成长的钱，赚的很多的好像是博弈的钱。

其实，你回过头来，像公募基金2015年买那么多成长股，你认为它是真正成长的钱还是博弈的钱?因为两三年过去了，很多企业可能并没有真正有很多成长，换句话说，成长是很难的。

那从这个角度，因为港股的大部分的上市企业还是在大陆，如果买到的产品时折价的，像中国的经济不会大幅地下挫，能够稳定在L型，这个时候我们还是有信心能够去持有，然后等待8毛钱变一块钱的机会。

问：如何评判一只基金的好坏，是更加关注历史资金曲线高低，还是关注资金曲线实现过程(回撤的控制)?

曾令华：我现在也在思考这些问题。其实像我们这种第三方销售机构来讲的话，其实有时候很矛盾，可能有些基金是好的，它的性价比很高，但是因为它的回撤比较大，而这个回撤很大程度上，是时间的函数吧。换句话说，回撤还是和行情有关系。

像去年来说，一个1月份以后发行的基金，可能之后没有回撤，但如果经过1月份的行情就可能有回撤了。假如说它是成立在2015年中，那2016年1月份也没回撤。但其实我也觉得，它也不能说明太大问题，只能说你这次就是看准了。择时这个事情，我一直认为只是概率问题。一个基金成立10年了，你择时了10次，每年给你择一次，你都择准了，那又说明什么呢?在统计上来讲，它是不显著的。所以我认为关注回撤意义不大，我比较倾向关注回撤多久之后能涨起来这种性价比的问题。如果性价比比较好的基金，我觉得是值得观察的。

在买基金过程中，有很多看起来很简单的事，其实很难分得清楚。比如说到底是市场涨了还是某只个基涨了?所以，我认为还是选择基金经理，我觉得选一个基金经理，第一个是信任，就是信得过他选股的逻辑和方式。第二就是他的风格，能在你觉得他能够给你赚钱的时候，赚到钱了，那这个基金它就是一个好基金。

问：基金亏20%，差不多两年了只亏不赚回不了本，要亏本卖掉吗?

曾令华：基金亏损20%，就还是整个组合比较单一，基本上都是成长股的基金。所以，在基金上还是建议做一个组合，哪怕你只有1万块钱也可以买个5到6只基金，这样的话，它在风格上有些分散，长期投资下来是能赚钱的。但是因为波动太大，实际上你很容易在下跌的时候把它卖掉。为了使自己能够长期地去持有这样权益资产，我觉得做一个组合，如果说整个亏损是20%的话，可以再做一些组合的平衡。比如说可以增加一些大盘蓝筹的基金，再增加一些沪港深的基金，这种方式的话，可能会使组合达到比较平衡的状态。

问：美元债券基金怎么样?

曾令华：上半年我接触过不少美元的债券基金，你要看它的底层是什么?像国内的一些这种QDII基金、高收益债基金，大部分都是买内资房地产的高收益债，就通过国内和*的房地产企业评级比较，稍微低一点的话票息比较高。

美元债券基金实际上是买的夹层基金，什么叫夹层呢?就是像CDO这种，把它分层之后，拿中间的一个、一些评级比较低的份额。

具体美元债券基金种类还是比较多的，比如说一些大公司发的一些高收益债基金，我觉得还是可以去买。而美国一些一般的短债可能也没什么收益。所以债券基金还是要具体情况具体分析。

问：与上投核心同一类型的进攻型基金还有哪些?哪几个比较适合当前的行情?

曾令华：在基金上怎样去理解进攻和保守?是不是某种类别的基金就一定是保守基金呢?还是说投周期的一定是进攻型基金?在股票中很容易把哪些股票是进攻股票，哪些是防守股票分清楚。但实际上有很多东西是相互转换的。比如说由于股票涨多了，它可能就是进攻板块，而不是防守板块。我前段时间就看过一个数据，就是医药和大盘的相关指数，应该在0.9左右。也就是说，你买个医药指数，和一个指数的表现是相差无几的，并不是说它就很保守。

在我的理解中，我是怎样把基金分类呢?我觉得进攻型的基金是单一行业的基金，就是只压一个板块，压一个类型。相对于保守基金的配置就是行业比较分散的基金。最好就是，行业分散的同时，个股是自下而上选择的，这样比较符合所谓平衡的概念。

那像上投摩根核心成长，今年涨得比较多。其实年初的时候我们也观察到了，但当时我们也没有办法调整组合，原因在于当时对整个苹果产业链没有那么深的研究，而后来苹果产业链是涨得很多。所以说进攻型的基金，你可以去找一些相关的行业指数，比如说医药、比如说今年也涨得不错的消费行业、还有周期的，这些都是你对未来的一个判断。

问：买指数基金的话，买沪深300还是中证500?他们的成长规律有什么不同?一般来讲哪个收益高一些?

曾令华：最近一年以来，沪深300相对走强，那未来的话哪个收益会高一点，我们该从哪个方面去看这个问题?首先要知道买指数赚的是什么的钱?去年我还写过一篇文章，就是说其实买指数实际上就买国运了。沪深300还是中证500，决定因素就是哪个成长性更好。那从长期来看，可能500的成长性会好一点。但是，300是看价值回归赚的钱，而500是看成长的钱。可能500看的时间需要更长一些，300相对时间短一些。

问：请介绍一些业务范围比较特殊(比如打新、定增、次新股或其他非常规业务领域)的基金，这类基金是否也适合定投?

曾令华：次新股的逻辑就是交易，没有什么基本面支持。网上有很多这样的帖子说初次打开买进去，然后一个涨停卖出来。实际上就是说，次新股是有人能赚钱，但都是赚博弈的钱。一个你要比较敏感，第二个也需要你的交易能力很强。也就是说，针对次新股蛋糕是有的，但还是要看个人是否有能力，以及中间还有费用问题需要考虑。

回到基金，是不是从一般的做法都能赚到钱的?如果能确定赚钱的基金我会去买，如果说这是只有经济能力非常好的才能赚到钱，那我觉得我不太相信。我情愿选一个能力比较好的基金，因为它的能力是我的安全垫，长期以往我是能够赚钱的。

相反定增是可以关注的策略，定增未来的红利收益会越来越少，以前所说的定增的收益来自于三块，一个是折价，二是新业务，三是区域性的增量。现在一和三没有了，只有第二个，但是否能够带来它本身业务的一些成长?前期有一些有较大折扣的定增，包括现在有不少定增的封闭式基金的折价率还很大，这块基金可能还是比较适合去关注，甚至去投资。

Austin Liu  刘恒辉     Department Manager，Product Manager，Project Manager and Software Designer     E-Mail：lzhdim@163.com     Blog：   http://lzhdim.cnblogs.com