CFA知识点：货币政策是怎么玩儿的

背景

在CFA的经济学(Economics或CME)科目中，怎么理解央行货币政策和利率的关系是一个难点。货币政策和利率相互影响，但没有单一清晰的逻辑说明这种相互作用关系（有人会说泰勒规则，这个我们放到后面讨论），这使得不同的经济周期下货币政策的宽松和紧缩难以理解。有没有一个贯穿所有情况的、接近本质的理解框架？经过我自己的整理和思考，可以分享一点心得。本文的目的有两个：

• 分享一种货币政策的理解方式，帮助CFA同学加深理解以通过考试

• 巩固经济学基础知识，加深了解这个世界的运作方式。

经过对不同情况的分析，我开始明白货币政策和利率的关系是一个动态平衡博弈的过程，这正是为什么难理解的原因，我从货币供需的角度初步建立了一个简化的理解框架。那么让我们先从明确基本概念开始吧。

利率

名义利率构成基本公式：

Nominal interest rate = real interest rate+ inflation

名义利率 = 实际利率 + 通货膨胀率

决定实际利率的最重要因素是什么？是实际经济增长速度(real economic growth)，进而更新下公式：

Nominal interest rate = real economic growth + inflation

为什么要替换成实际经济增长速度呢？因为实际经济增长中的产生的投融资活动需要货币来支持，是货币需求的最主要来源，也就决定了货币需求量，这对于理解下一步的供需关系非常重要。

货币政策

• 央行货币政策的目的：

  balance price stability (or inflation) against economic growth. -- 摘自kaplan notes

  平衡物价稳定和经济增长

  我认为这句话简洁而精确，涵盖有两个目的：

  1. 目的一：economic growth 维持经济增长 （货币政策和财政政策的根本目的都是维持经济长期可持续增长）
  2. 目的二：price stability 保持物价稳定，即指调控通货膨胀 inflation。

  这两个目的所涵盖的要素正是名义利率的构成，指出了货币政策和名义利率的底层关系。

  通过著名的泰勒规则我们也能印证货币政策的两个目的（最后讨论）。

  在不同经济状况下一种货币政策常常对两个目的产生相互矛盾的结果，如何平衡就是央行的博弈艺术了。具体我们会在下面举例推演。

• 央行货币政策的手段：调整存款准备金率、公开市场操作等，本质是都调控流通在市场中的货币供给量（指M2）。

• 央行货币政策的特点：

  1. 是央行用于调控的一种反经济周期的力量(a counter-cycle force)
  2. 因为货币政策对经济产生的影响是滞后的（需要一段时间），所以央行的决策是具有一定先导性和预防性的，也就是针对未来的

• 央行货币政策操作的规律：

  • 在经济上行时，顺势而为，目的保持健康增长，同时防止货币超发导致严重通货膨胀
  • 在经济下行时，逆势而为，目的减缓经济下行压力，刺激经济回到稳定的增长状态，同时也要调控通货膨胀。

从供需角度看货币政策

结合上图，我们可以从货币供需关系角度看出实际经济增长、通货膨胀和货币政策的关系：实际经济增长情况决定货币需求，货币政策决定货币供给，货币供给大于货币需求时，会产生多余的货币，决定了通货膨胀的情况。

货币需求旺盛时，央行需要加大货币供给，但是过多的供给会导致通货膨胀，因此必须行之有度。难度在于当前和未来实际经济增长驱动的货币需求是无法准确衡量的，因此央行会有自己的预估判断和目标，然后依据上图这样一个动态博弈机制，来决定货币政策是宽松还是紧缩。下面我们用两种情况来推演这个动态过程。

情况一：经济周期处于初始增长阶段（Initial Recovery）

首先，经济周期的特点直接体现为实际经济增长速度(real economic growth)的变化，因此下面的分析都从实际经济增长变化开始。

图中用序号标明了推演的步骤，具体表现为：实际经济增长开始提速，货币需求量提升，央行顺势而为，为应对需求采取宽松的货币政策，提高货币供给，这一阶段货币需求>货币供给，没有多余的货币，因此通货膨胀等于0，央妈看通货膨胀这么低，不需要紧缩，继续宽松。这种情况相对简单。

情况二：经济周期处于扩张晚期（Late Expansion）

实际经济增长开始降速，货币需求量降低，央行逆势而为，为了维持经济高速增长，仍会偏向维持较多的货币供给，但是这样会导致市场上多余的货币增多，通货膨胀程度提升，为了维持物价稳定，又需要紧缩的货币政策。这两个相反的因素就需要央行来权衡博弈了，维持高速增长和控制通货膨胀哪个重要？CFA教材认为在扩张晚期（Late Expansion）一般控制通货膨胀比维持高速增长更重要，所以应采取紧缩的货币政策。（但是实际上，各国央行的选择可能并非如此）

通过上面的分析，可以清晰的用一张图看出，货币政策选择是在不同经济状况下央行在维持经济增长和控制通货膨胀两个目的下做的平衡博弈。

泰勒规则

说到货币政策，就不得不提著名的泰勒规则(Taylor rule)

泰勒规则不是一个描述事实的理论（not descriptive），而是辅助央行决定货币政策的预判性工具（a prescriptive tool）。要理解它，还要明白短期名义利率与货币政策的关系：如果要提高短期利率，就要采取紧缩的货币政策；若要降低则反之。

泰勒规则是从货币政策决定短期利率的角度，通过计算一个目标短期利率反过来辅助央行决定货币政策，这样做的前提是央行必须有预先确定的目标GDP增速和目标通货膨胀率。而我们刚刚所推演的，是从货币供需关系的角度，分析在不同的经济情况下央行为了平衡维持经济增长和物价稳定，如何做货币政策的博弈。两种逻辑角度不同，但是有可相互印证之处。

因为公式比较难打字，所以直接上手稿。

补充：附一张英文的货币供需角度看货币政策图，与中文图做对照：

How Monetary Policy works from a money demand-supply perspective